Gli hyperscaler stanno aumentando in modo significativo la spesa capex per l’intelligenza artificiale e utilizzano sempre più i mercati del credito per finanziarla.
Ma gli investitori sostengono che questo cambiamento sta mettendo a dura prova il cosiddetto standing di “fortezza patrimoniale” dei giganti della tecnologia a grande capitalizzazione, e fa a pezzi quello che chiamano il “contratto non detto” che manteneva la spesa speculativa sull’intelligenza artificiale in gran parte separata dai mercati del debito.
Dopo Amazzonia, Meta e proprietario di Google Alfabeto tutti hanno svelato aumenti considerevoli nei loro piani di spesa capex per l’intero anno durante la stagione degli utili, i dati UBS indicano che la spesa capex aggregata tra gli hyperscaler AI potrebbe raggiungere i 770 miliardi di dollari nel 2026, circa il 23% in più rispetto a quanto precedentemente previsto.
In una nota del 18 febbraio, gli strateghi del credito di UBS hanno affermato che tali aumenti implicano un aumento dei prestiti da parte degli hyperscaler da 40 a 50 miliardi di dollari, spingendo l’emissione di debito sul mercato pubblico tra 230 e 240 miliardi di dollari quest’anno.
Oracolo.
Al Cattermole, gestore di portafoglio a reddito fisso presso Mirabaud Asset Administration, ha affermato che questa inclinazione verso il mercato obbligazionario sta spostando drasticamente la dinamica tra hyperscaler e investitori.
“Per anni, ci è stato detto che questa spesa per l’intelligenza artificiale sarebbe stata finanziata dal flusso di cassa generato – che si tratta di un rischio azionario, è speculativo e di non preoccuparsene dal punto di vista del credito”, ha detto Cattermole alla CNBC in un’intervista.
“Sembra che ora ci sia un cambiamento nel tacito contratto secondo cui, mentre avremmo continuato a concedere prestiti a queste imprese, in realtà le spese in conto capitale per l’intelligenza artificiale sarebbero state comunque finanziate con azioni o contanti… Portando la spesa in conto capitale nei mercati del debito, ora si pone la questione dell’affidabilità creditizia.”
‘Punto di rottura’
Lo scorso settembre, Oracle ha investito nel mercato obbligazionario circa 18 miliardi di dollari una delle più grandi emissioni di debito mai registrate. Altri li hanno seguiti rapidamente, con Alphabet, proprietario di Google, che ha recentemente emesso circa 20 miliardi di dollari di debito, inclusa una rara obbligazione centenaria denominata in sterline.
Ciò pone il carico di debito del settore sotto un esame più attento.
“Tutti trattavano queste società tecnologiche con rating AA o A essenzialmente come cash-plus. Poi, all’improvviso, mettere questa quantità di debito in bilancio, è stata proprio la svolta”, ha detto Cattermole. “Sono passati solo tre o quattro mesi da quando abbiamo avuto questa svolta: tutti si stanno abituando in un modo nuovo.”
Gli investitori ora vedono problemi in vista. BlackRock ha affermato che le società tecnologiche a mega capitalizzazione stanno utilizzando l’attuale “bonanza” di emissione di credito per colmare il divario tra gli investimenti attuali e i ricavi futuri.
“Il problema: l’aumento dell’indebitamento aziendale aggiunge offerta ai mercati obbligazionari che lottano per digerire ampi deficit pubblici”, ha affermato BlackRock nel suo commento settimanale sul mercato.
“Ciò che è cambiato è il focus del mercato: ora si chiede come l’adozione dell’intelligenza artificiale si tradurrà in ricavi e profitti. Questa suddivisione di vincitori e vinti significa che è il momento migliore per gli investimenti attivi”, ha aggiunto BlackRock.
Il più grande gestore patrimoniale del mondo ha osservato che i costruttori di intelligenza artificiale hanno in gran parte sfruttato il mercato investment grade statunitense, “quindi preferiamo le obbligazioni europee e ad alto rendimento”.
Poiché il prezzo delle azioni di Oracle ha registrato una tendenza al ribasso negli ultimi sei mesi, i credit default swap sulle sue obbligazioni – che offrono protezione nel caso in cui un mutuatario non sia in grado di ripagare il proprio debito – hanno registrato forti periodi di volatilità.
Cattermole, nel frattempo, ha sottolineato il capex previsto da Alphabet pari a quasi il 50% delle sue entrate per il prossimo anno, che secondo lui si sta avvicinando a un “livello inaudito”.
“Non lo vedresti mai per un’azienda normale”, ha aggiunto. “Siamo chiaramente a un punto di rottura nei cicli naturali.”
“Rischi nascosti”
Sottolineando le preoccupazioni su una potenziale spesa eccessiva per l’intelligenza artificiale alimentata dal debito, gli investitori temono che gli enormi data center che sono fondamentali per la costruzione potrebbero essere resi obsoleti da rapidi miglioramenti tecnici che rendono i chip più efficienti e riducono la domanda di capacità.
Ciò comporta implicazioni di vasta portata per i detentori del debito, secondo Cattermole.
“E se, tra tre anni, questi Nvidia I chip vengono superati da un concorrente cinese e io faccio prestiti per cinque o otto anni e nel terzo anno il mio data center diventa obsoleto?” ha detto.
Shaan Raithatha, economista senior di Vanguard, ha affermato che gli hyperscaler dell’intelligenza artificiale stanno partendo da una posizione molto forte, vantando “bilanci solidi, una forte generazione di flussi di cassa liberi e forti fossati” – ma ha riconosciuto che ora stanno assumendo maggiore leva finanziaria.
“Ci sono rischi nascosti nel sistema, che si tratti di società veicolo, di un maggiore leasing di beni, di una maggiore attività fuori bilancio? I rischi nascosti stanno aumentando, non sappiamo se verrà mai fuori”, ha detto Raithatha a “Squawk Box Europe” della CNBC mercoledì.
“Ma, chiaramente, gli investitori devono tenerne conto quando iniziano a scontare i rendimenti del mercato azionario nel futuro”.
—Michael Bloom della CNBC ha contribuito a questo rapporto.
